“信用债回春？别指望有大行情”

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本报记者张勤峰

5月初以来，信用债市场从4月突然刮起的骤雨开始逐渐平静，但近几天来，温度上升的迹象更为明显，各类型各期限的信用债收益率纷纷下降，不输于国家开始借款等大热利率产品。 现在的反对是枯树在春天见面吗？ 还是只是闪回？ 组织不一致。

市场相关人士表示，在债市整体情绪稳定的支撑下，信贷市场异常交易减少，风险偏好自4月起得到修复。 近期高评级债券回暖，印证了银行理财资金配置诉求依然存在，流动性总体充裕，理财资金依然匮乏，在公司利润首次改善的形势下，信用市场面临的系统性风险得到抑制。 但是，信用尾部风险的释放并未停止，系统风险的控制与个人风险的暴露并不矛盾，信用差距的重新评估也很难。 风险防范仍然是第一要务，信用债务分化可能是长期趋势。

分析师表示，在行情回升后，市场对负信用问题的关注可能再次上升。 目前风险因素依然不少，5月份存续债券到期较多，年报公布后的估值调整、上市中止、估值调整还在发酵。 信贷趋势难以发现机遇，要多次上调等级，避开低等级、产能过剩领域等行业债券，观察在标的选择上优劣势、作假，以免鱼目混珠。

信用债务悄然变暖

首先，无风险利率回升走势，随后我国铁分情况好转，资金稳定宽松，4月风雨飘摇已成往事，近几天，各类型各等级各期限债券收益率明显。

以 年期债券为例，本月5日以来，银行间市场上从超aaa到aa-各等级的5年期中期收益率全线有11-13bp下行，其中超aaa等级下行达到13bp。 同期，5年期各等级城市债务收益率下行8-13bp，中高等级下行幅度相对较大。

在交易所债券方面，5月5日以来，交易所企业债务收益率全面下降，下行幅度约为4-6bp，略逊于银行间债券，但下行幅度也呈现出随等级上升而扩大的特点，高等级债券回暖更为明显。

中债收益率曲线显示，5月5日以来，银行间5年期国债收益率下降2bp，5年期国开债券下降8bp； 流动性最高的10年期国债、国开债分别下行0bp、8bp。 可以看出，近期中高级信用债的成绩丝毫不逊色于国开债等利率产品。

月回顾，在利率市场调整加快、信用利差低的情况下，无风险利率的上升使得信用债务的独立行情越来越难； 流动性出现两次阶段性紧张，资金价格频繁波动和价格水平上涨，给市场盛行的信贷债务和举债操作带来了巨大压力。当月，东北特钢、广西壮族自治区有色等国有企业相继违约，中国中铁物突然宣布停止百亿以上债券集体交易，这一点令人担忧。

交易员表示，年初以来，公募债务密集违约，审慎情绪不断积累，但东北特钢、中国钢铁等国有企业纷纷暴露偿债风险，彻底突破市场心理防线，从公募到中央企业，再到地方国有企业。 在利率市场已经陷入弱势、资金动荡的4月，密集违约下的信用债市场多事之秋，几乎不可避免地遭遇大跌。

另外，目前利率市场已经率先回暖，无风险利率的上升停止，之后，中国铁分债务的偿还问题迎来了转机。 本月17日到期的10亿超短融有望如期兑换。 而且，上个月央行实施mlf操作后，资金方面继续充裕。 关于4月，在很多方面都有积极的变化，信用债务市场的变暖也很容易理解。

系统的风险控制

值得注意的是，尽管市场变暖、心情改善、利率下跌，但围绕信用债务行情的分歧反而在扩大。 很多声音很高，看空也不输。 目前的反对是枯木逢春，还是回光返照？ 组织不一致。

从好的方面来看，近期信贷市场的异常交易减少，连续止损和集中抛售几乎没有，风险偏好比4月份确实有所回升。 有分析认为，由于经济复苏势头不稳、通胀风险有限，市场对货币政策持续边际疲软的担忧有所下降，加上央行宣布psl操作常态化，市场流动性预期趋于稳定，债市再次出现流动性枯竭的可能性有多大

近期，高评级债券明显回暖，收益率下行较快，也证明了银行理财资金配置诉求依然存在。 分析师认为，在理财规模扩大的过程并未结束、经济持续低位徘徊的情况下，高利率安全资产不足的现象并未发生根本变化，银行理财等机构仍存在资产不足的压力，在负债价格和盈利目标的约束下，这些机构在选择标的时， 年初以来，各类财富科技商品预期收益率下跌明显，理财资金价格压力减轻，也有可能增强这些机构配置债券的意愿。 该分析师认为，广义基金类机构的强烈诉求为债市提供保护垫，利率行配置资金干预，限制利率上的空区间。

另外，公司利润开始见底，信用基本面首次出现了边际改善的迹象。 根据国家统计局上月末公布的数据，今年1-3月，全国规模以上工业公司利润总额为13421.5亿元，比去年同期增长7.4%，比1-2月上升2.6个百分点。 3月，规模以上工业公司实现利润总额5612.4亿元，比去年同期增长11.1%。 一季度公司收益的变化基本上印证了上市公司的财务数据。 据国泰君安( 17.290、0.12、0.70% )统计，一季度，非金融上市公司营业收入同比转为正，较去年同期持续负增长态势。 季度非金融上市公司净利润增速也大幅好转，口径为7.75%，全年为-12.77%。

国泰君安报告称，信用市场总体上是系统性风险可控、尾部风险持续暴露的结构。 该报告称，整体流动性还与个人流动性枯竭不矛盾。 未来，个人违约的情况可能会更多，但只要风险暴露有序、集中和大幅超出预期，对整体风险偏好和信贷差距的影响就相对温和、边际递减。

市场人士表示，4月大幅调整后，信贷债务安全边际得到一定修复，流动性充裕，配置诉求释放，大面积深度调整的可能性不大，但趋势性行情的出现可望而不可即。 短期修复完成后，市场有可能再次关注风险因素，但目前的风险不少。

核心问题未解

实际上，波动后，信用债务市场存在的核心问题没有得到处理。 信用差距的降低和信用风险的暴露仍存在严重的冲突，违约溢价的补偿不足，差距难以重新评估。 而且，货币政策趋于中性，流动性整体充裕，但有波动，信用债务举债操作风险增大。

市场人士表示，目前信用债务收益率和信贷利差仍处于相对低位的水平，在持续下行的想象力空之间存在不足。 认为边际上的不利因素增加，信用债务容易下降，利差容易扩大，防范风险是第一要务。

短期内，机构应警惕5月到期债务量大、不履行债务持续影响投资者神经。 wind数据显示，5月将迎来债市年内第一个债务高峰，包括当月到期、提前还款、清偿、转卖在内的债券总还款量将达到1.67万亿元，数量和规模将超过去年同期的两倍。 招商证券认为，未来一段时间内，债务到期量较大，再融资存在收紧现象，资金链更加脆弱，违约风险更加突出，必须警惕违约公司的资质和数量超过市场预期。

当然，5月有可能打压市场风险情绪的不仅如此，还建议密切关注年报业绩地雷和评级下调潮影响的发酵。

值得一提的是，公司年报披露完毕后，连续两年亏损公司发行的交易所债券停止上市交易风险被兑现。 10日，云维股份公告称，5月10日起暂停发行11云维债券。 业内人士表示，一旦暂停债券上市，债券将长时间失去流动性，对与债券估值相同的产品估值产生负面影响。

本报记者张勤峰

5月初以来，信用债市场从4月突然刮起的骤雨开始逐渐平静，但近几天来，温度上升的迹象更为明显，各类型各期限的信用债收益率纷纷下降，不输于国家开始借款等大热利率产品。 现在的反对是枯树在春天见面吗？ 还是只是闪回？ 组织不一致。

市场相关人士表示，在债市整体情绪稳定的支撑下，信贷市场异常交易减少，风险偏好自4月起得到修复。 近期高评级债券回暖，印证了银行理财资金配置诉求依然存在，流动性总体充裕，理财资金依然匮乏，在公司利润首次改善的形势下，信用市场面临的系统性风险得到控制。 但是，信用尾部风险的释放并未停止，系统风险的控制与个人风险的暴露并不矛盾，信用差距的重新评估也很难。 风险防范仍然是第一要务，信用债务分化可能是长期趋势。

分析师表示，在行情回升后，市场对负信用问题的关注可能再次上升。 目前风险因素依然不少，5月份存续债券到期较多，年报公布后的估值调整、上市中止、估值调整还在发酵。 信贷趋势难以发现机遇，要多次上调等级，避开低等级、产能过剩领域等行业债券，观察在标的选择上优劣势、作假，以免鱼目混珠。

信用债务悄然变暖

首先，无风险利率回升走势，随后我国铁分情况好转，资金稳定宽松，4月风雨飘摇已成往事，近几天，各类型各等级各期限债券收益率明显。

以 年期债券为例，本月5日以来，银行间市场上从超aaa到aa-各等级的5年期中期收益率全线有11-13bp下行，其中超aaa等级下行达到13bp。 同期，5年期各等级城市债务收益率下行8-13bp，中高等级下行幅度相对较大。

在交易所债券方面，5月5日以来，交易所企业债务收益率全面下降，下行幅度约为4-6bp，略逊于银行间债券，但下行幅度也呈现出随等级上升而扩大的特点，高等级债券回暖更为明显。

中债收益率曲线显示，5月5日以来，银行间5年期国债收益率下降2bp，5年期国开债券下降8bp； 流动性最高的10年期国债、国开债分别下行0bp、8bp。 可以看出，近期中高级信用债的成绩丝毫不逊色于国开债等利率产品。

月回顾，在利率市场调整加快、信用利差低的情况下，无风险利率的上升使得信用债务的独立行情越来越难； 流动性出现两次阶段性紧张，资金价格频繁波动和价格水平上涨，给市场盛行的信贷债务和举债操作带来了巨大压力。当月，东北特钢、广西壮族自治区有色等国有企业相继违约，中国中铁物突然宣布停止百亿以上债券集体交易，这一点令人担忧。

交易员表示，年初以来，公募债务密集违约，审慎情绪不断积累，但东北特钢、中国钢铁等国有企业纷纷暴露偿债风险，彻底突破市场心理防线，从公募到中央企业，再到地方国有企业。 在利率市场已经陷入弱势、资金动荡的4月，密集违约下的信用债市场多事之秋，几乎不可避免地遭遇大跌。

另外，目前利率市场已经率先回暖，无风险利率的上升停止，之后，中国铁分债务的偿还问题迎来了转机。 本月17日到期的10亿超短融有望如期兑换。 而且，上个月央行实施mlf操作后，资金方面继续充裕。 关于4月，在很多方面都有积极的变化，信用债务市场的变暖也很容易理解。

系统的风险控制

值得注意的是，尽管市场变暖、心情改善、利率下跌，但围绕信用债务行情的分歧反而在扩大。 很多声音很高，看空也不输。 目前的反对是枯木逢春，还是回光返照？ 组织不一致。

从好的方面来看，近期信贷市场的异常交易减少，连续止损和集中抛售几乎没有，风险偏好比4月份确实有所回升。 有分析认为，由于经济复苏势头不稳、通胀风险有限，市场对货币政策持续边际疲软的担忧有所下降，加上央行宣布psl操作常态化，市场流动性预期趋于稳定，债市再次出现流动性枯竭的可能性有多大

近期，高评级债券明显回暖，收益率下行较快，也证明了银行理财资金配置诉求依然存在。 分析师认为，在理财规模扩大的过程并未结束、经济持续低位徘徊的情况下，高利率、安全资产不足的现象并未发生根本变化，银行理财等机构仍存在资产不足的压力，在负债价格和盈利目标的约束下，这些机构瞄准了目标 年初以来，各类财富科技商品预期收益率下跌明显，理财资金价格压力减轻，也有可能增强这些机构配置债券的意愿。 该分析师认为，广义基金类机构的强烈诉求为债市提供保护垫，利率行配置资金干预，限制利率上的空区间。

另外，公司利润开始见底，信用基本面首次出现了边际改善的迹象。 根据国家统计局上月末公布的数据，今年1-3月，全国规模以上工业公司利润总额为13421.5亿元，比去年同期增长7.4%，比1-2月上升2.6个百分点。 3月，规模以上工业公司实现利润总额5612.4亿元，比去年同期增长11.1%。 一季度公司收益的变化基本上印证了上市公司的财务数据。 据国泰君安( 17.290、0.12、0.70% )统计，一季度，非金融上市公司营业收入同比转为正，较去年同期持续负增长态势。 季度非金融上市公司净利润增速也大幅好转，口径为7.75%，全年为-12.77%。

国泰君安报告称，信用市场总体上是系统性风险可控、尾部风险持续暴露的结构。 该报告称，整体流动性还与个人流动性枯竭不矛盾。 未来，个人违约的情况可能会更多，但只要风险暴露有序、集中和大幅超出预期，对整体风险偏好和信贷差距的影响就相对温和、边际递减。

市场人士表示，4月大幅调整后，信贷债务安全边际得到一定修复，流动性充裕，配置诉求释放，大面积深度调整的可能性不大，但趋势性行情的出现可望而不可即。 短期修复完成后，市场有可能再次关注风险因素，但目前的风险不少。

核心问题未解

实际上，波动后，信用债务市场存在的核心问题没有得到处理。 信用差距的降低和信用风险的暴露仍存在严重的冲突，违约溢价的补偿不足，差距难以重新评估。 而且，货币政策趋于中性，流动性整体充裕，但有波动，信用债务举债操作风险增大。

市场人士表示，目前信用债务收益率和信贷利差仍处于相对低位的水平，在持续下行的想象力空之间存在不足。 认为边际上的不利因素增加，信用债务容易下降，利差容易扩大，防范风险是第一要务。

短期内，机构应警惕5月到期债务量大、不履行债务持续影响投资者神经。 wind数据显示，5月将迎来债市年内第一个债务高峰，包括当月到期、提前还款、清偿、转卖在内的债券总还款量将达到1.67万亿元，数量和规模将超过去年同期的两倍。 招商证券认为，未来一段时间内，债务到期量较大，再融资存在收紧现象，资金链更加脆弱，违约风险更加突出，必须警惕违约公司的资质和数量超过市场预期。

当然，5月有可能打压市场风险情绪的不仅如此，还建议密切关注年报业绩地雷和评级下调潮影响的发酵。

值得一提的是，公司年报披露完毕后，连续两年亏损公司发行的交易所债券停止上市交易风险被兑现。 10日，云维股份公告称，5月10日起暂停发行11云维债券。 业内人士表示，一旦暂停债券上市，债券将长时间失去流动性，对与债券估值相同的产品估值产生负面影响。

来源：企业之窗